Outlook sui mercati obbligazionari 2025 Contesto favorevole per i titoli di stato

Nel contesto favorevole di tagli dei tassi da parte delle banche centrali e di rallentamento dell’inflazione, i rendimenti relativamente elevati dei titoli di stato offrono un’ulteriore rassicurazione agli investitori nel mercato obbligazionario. L’andamento del dollaro statunitense avrà un impatto significativo sulle prospettive del debito dei mercati emergenti.

Manteniamo previsioni favorevoli per il mercato obbligazionario in vista del 2025. Il rallentamento della produzione economica e l’inflazione moderata consentiranno alle banche centrali un ulteriore taglio dei tassi di interesse, anche se il ritmo e l’entità potrebbero essere più incerti sotto l’amministrazione Trump, la direzione sembra essere chiara. Questa incertezza potrebbe offrire agli investitori opportunità tattiche per costruire o ampliare la duration durante il ciclo di allentamento.

Obbligazioni sovrane

Prevediamo che le obbligazioni governative della maggior parte delle economie avanzate offriranno rendimenti interessanti, in quanto le banche centrali potranno preoccuparsi in misura minore dell’inflazione allineando maggiormente i tassi di riferimento all’indebolimento della domanda interna e dell’attività internazionale. I mercati dei tassi di interesse a breve termine hanno già scontato un atterraggio morbido, con i tassi di riferimento che dovrebbero scendere fino al 3,75% negli Stati Uniti e al di sotto del 2,0% nell’area dell’euro. Con la concretizzazione dei tagli dei tassi, le curve dei rendimenti si sposteranno verso il basso, con il segmento a breve che guiderà il tradizionale movimento di steepening rialzista. L’esposizione alla duration resta comunque importante: la storia ci insegna che quando inizia il ciclo di tagli i premi sono in genere molto più elevati nelle estremità più lontane della curva (Figura 1). Tuttavia, il percorso non sarà lineare: con il mercato dei Treasury che fluttua in risposta alle aspettative sulle politiche monetarie, riflettendo la previsione delle mosse della Fed nei Fed Fund futures e le politiche fiscali e commerciali in continua evoluzione dell’amministrazione Trump entrante. La direzione è comunque chiara e apre agli investitori la possibilità di posizionare la duration desiderata a prezzi decisamente interessanti. Un’eccezione degna di nota tra le economie avanzate è il Giappone, in particolare per i titoli di stato a breve termine, data la divergenza nelle priorità politiche e nelle direzioni adottate.

Anche il trend demografico a più lungo termine è favorevole al nostro orientamento rialzista sulle obbligazioni La crescita contenuta della forza lavoro e della produttività causa un graduale rallentamento del trend di crescita in molte economie avanzate, sottolineando il valore fondamentale a medio-lungo termine dei rendimenti reali nei principali mercati del debito sovrano.

Riteniamo che un atterraggio morbido possa generare rendimenti intorno al 5%, grazie a rendimenti relativamente elevati e ad un effetto di rotazione generalmente favorevole. Questo varia a seconda del Paese, in linea con i livelli dei rendimenti assoluti: in questo contesto, i Treasury statunitensi appaiono relativamente più interessanti rispetto alle obbligazioni core dell’Eurozona, dove la situazione di partenza è molto diversa, offrendo quindi rendimenti più modesti. Un atterraggio più brusco amplificherebbe i rendimenti, aumentandoli potenzialmente anche di molto.

I notevoli deficit fiscali e i livelli del debito rimangono una sfida importante che finora non è stata affrontata. Sebbene gli Stati Uniti siano al centro dell’attenzione, soprattutto dopo il risultato delle elezioni, il problema dell’invecchiamento della popolazione è altrettanto preoccupante sia in Europa che in Asia. Questo rappresenta il rischio più evidente di una previsione altrimenti incoraggiante.

Credito Investment Grade

Con gli spread investment grade (IG) vicini ai minimi storici, le prospettive di un’ulteriore restringimento sono piuttosto improbabili (Figura 2). I fondamentali medi del credito sono ancora solidi, ma è ragionevole aspettarsi un peggioramento della solidità dei bilanci e della capacità di coprire gli interessi con il progredire del ciclo del credito. Ci sono già dei segnali in tal senso: sebbene la leva finanziaria tra le società non finanziarie statunitensi sia diminuita rispetto ai picchi dell’era pandemica, è tornata ad aumentare rispetto ai minimi recenti. Nel frattempo, i margini di profitto delle società non finanziarie hanno recentemente raggiunto i loro massimi storici; se questo trend non dovesse continuare, è improbabile che la copertura degli interessi per questo segmento migliori, anzi potrebbe addirittura peggiorare.

Debito High Yield

Riteniamo che il debito high yield si trovi in una posizione analoga alla sua controparte IG. Con gli spread ai livelli più bassi dal 2007, i rendimenti saranno determinati dal calo dei sottostanti piuttosto che da un’ulteriore significativa compressione degli spread. Dopo aver affrontato legittime preoccupazioni legate all’avvicinarsi di un “muro di scadenze” in un contesto di rendimenti relativamente elevati, molti emittenti hanno sfruttato i rendimenti più bassi e gli spread ridotti per rifinanziarsi, migliorando così l’outlook tecnico. Finora, questo rifinanziamento opportunistico è stato principalmente un fenomeno del mercato del dollaro USA. Tuttavia, il calo dei rendimenti e il restringimento degli spread oggi sono fenomeni diffusi e queste condizioni di rifinanziamento favorevoli potrebbero presto rappresentare un’opportunità anche per gli emittenti in euro e in altre valute.

Debito dei mercati emergenti

Sebbene gli spread del debito dei mercati emergenti (EM) in valuta forte si siano ridotti, la maggior parte degli eventi creditizi è stata già prezzata e la prospettiva positiva per i Treasury statunitensi fanno sì che questo segmento di debito abbia margine per creare valore aggiunto per gli investitori. Con l’inversione del ciclo dei tassi negli Stato Uniti, il supporto al valore esterno del dollaro dovrebbe gradualmente indebolirsi, migliorando il sentiment verso gli asset dei mercati emergenti.

La dinamica del ciclo dei tassi USA può inoltre sostenere una riduzione dei tassi di politica monetaria nei mercati emergenti, con benefici anche per il debito in valuta locale (LC) di questi mercati. Tuttavia, la situazione sarà complessa, poichè i singoli emittenti in valuta locale si trovano ad affrontare pressioni inflazionistiche e condizioni interne molto diverse. Di conseguenza, non è detto che tutte le regioni saranno in grado di garantire un livello di accomodamento monetario uniforme nei prossimi trimestri. Ad esempio, la Cina, un peso massimo in valuta locale, ha le risorse per rafforzare la domanda interna, ma l’efficacia dell’attuale sostegno e di quello potenziale per il futuro sono incerti.

Come già osservato in precedenza, la mutevole posizione politica dell’amministrazione Trump potrebbe avere un impatto sui rendimenti dei Treasury statunitensi e sul dollaro USA, con implicazioni per entrambi i segmenti del debito dei Mercati Emergenti. A seconda di quanto siano mirate, le politiche commerciali protezionistiche degli Stati Uniti potrebbero avere implicazioni significative sul sentiment dei singoli Paesi.

Conclusioni

Riteniamo che il contesto sia generalmente favorevole per il debito sovrano delle economie avanzate. Con l’evoluzione delle politiche fiscali, commerciali e monetarie, prevediamo oscillazioni nel sentiment e fasi di volatilità, potenzialmente in grado di creare opportunità per gli investitori per gestire o estendere la duration. Gli investitori nel credito, con poche possibilità di ulteriori riduzioni degli spread e un ciclo del credito in fase di maturazione, dovranno affrontare dispersione e volatilità, un contesto ideale per un approccio attivo al credito.